去年4月底新三板做市转让股票数量仅277只，而2016年4月底做市转让股票数量已经达到1489只，增幅达400%;但从成交额数据来看，做市转让整体成交额却相差无几，甚至有所缩水。

本报记者 常亮 上海报道

最后的流动性提供者也感到阵阵寒意。

随着新三板挂牌企业数量逼近7000家，做市股数量也达到近1500家，但仅从同比数据来看，三板做市日成交金额却几乎没有增长。而随着三板估值水平的回落，做市商的浮盈也越来越表现出“纸上富贵”的特征，从做市商拿票规模来看，相对应2014年8月兵精粮足，此时已是捉襟见肘。

“最困难的时刻可能还未到来。”上海某券商做市部负责人李全(化名)表示。

交易量低迷

根据股转系统每周市场快报，2016年4月最后一周，做市转让总成交额25.34亿元，2016年年初起做市转让总成交额34.65亿元。

相比2015年同一时期数据，做市转让总成交额为23.39亿元，2015年年初起做市转让总成交额39.39亿元。

“这一情况从2015年4月至今可谓愈演愈烈，做市商圈内现在已经有了公益性投资的笑称，背后是对这一现状的无奈。”李全表示，“去年7月市场各方都在指责做市商不作为，今年到了创新层即将推出的时候，流动性依然如故甚至更糟，现在指责做市商的声音明显少了很多，市场各方也越来越明确做市商一个巴掌拍不响。”

事实上，由于做市交易机制和市场深度不够的问题，做市制度在当前高净值个人投资者不增反减参与度降低的条件下，正在暴露出某些弊端。

“比较明显的问题是市场深度不够，做市转让本身并不适合机构投资者作为对手盘，从交易实践来看，稍微大一点的单子都很难在一个相对固定价位买入或抛出足够多的量，这就驱使机构投资者更多参与定增，这是做市转让本身机制的问题。”三板资深投资者亦飞表示，“而做市商除盘后调剂库存股以外，并不存在大宗交易的机制，导致做市商出货很困难，这在纳斯达克等市场是做市商主流盈利模式。”

“做市商正常撮合一笔交易，买卖税费合计2.05‰，对于一只市价10元的股票，买卖价差要达到3分以上，做市商才能避免在撮合交易中亏钱。”上海某券商做市负责人刘涛(化名)表示。

“按当前做市股票每天三五个亿的成交金额，加上做市商之间的报价竞争，通常情况下买卖价差收入都很小，可能仅够覆盖交易税费，在某些竞争激烈的股票上做市商甚至还要贴补交易税费。就算有些股票上能赚到一些买卖价差，这点收入相比做市商的人员、系统和资金投入来说，也仅仅是杯水车薪。”刘涛指出。

21世纪经济报道记者了解到，当前部分做市商2015年上半年拿到的库存股已经批量出现浮亏，对2015年库存股进行清仓处理及投后管理已经成为头等大事，几家新三板挂牌业务排名前列的券商，相继于近期着手成立针对新三板的资本市场部团队负责投后事宜。

亏损面扩大

东方财富(300059)Choice数据显示，当前有377家次做市商在287只做市股票上出现浮亏。值得注意的是，考虑到该数据是根据公告库存股成本为基准，不能完全反映做市商真实成本变化及是否出清，因此仅具备参考意义。

21世纪经济报道记者了解到，当前做市商拿票成本早已提高，亏损面正在扩大。从2015年跑马圈地式的拿票到2016年集中于部分优质标的的争夺，屡遭市场各界质疑的做市库存股安全垫已经大幅缩水。

中信证券(600030)研究显示，新三板按整体法计算定增P/E为32倍(剔除金融股)，而做市商获取库存股的P/E为27.7倍，“目前做市商库存股的成本并不比其他投资者具备明显优势”。

事实上，由于交易策略的差异和券商内部机制的不同，部分在2015年采取快进快出方式保持资金高周转的做市商在2015年兑现了可观收益，而对于绝大多数做市商来讲，所谓资本利得形成的“纸上富贵”早已变为烫手山芋。进入三月份以来，新增做市数量已经出现明显放缓，做市商拿票积极性亦遇冷。

“如果包括分层制度在内的一系列政策能够如期出台，则后续仍可期待，但如果不及预期，我们可能要对投资周期进行新的评估。”李全表示，“比如要和企业一起走IPO或被并购之路，但这在很多券商的考核体制下都有很多禁区需要突破。”

目前，由于新三板二级市场交易制度仍有待完善，未来活跃度仍有待提高，记者了解的多家做市商2016年已经大幅收缩战线，从高层取得的资金支持亦早已大不如前，做市制度正在面临正式推出以来的极大考验，做市商亦在对手头库存股进行分门别类的“自救”。

“对于质地良好、未来可期的公司，在条件允许的情况下，陪伴它们IPO或被并购，不失为一个好的选择，即使有些做市商由于股东性质问题或资金期限问题必须及早变现，也相对容易找到买家。而对于那些质地平庸、前景模糊、交易停滞、融资困难甚至踩监管红线的公司，它们可能随时主动或被动摘牌，做市商在没有任何制度性保护的情况下，尽管可以尝试各种自救，但结果的主动权并不在自己手里。”刘涛表示。

(21世纪经济报道)